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白银的魅力:板块重估时代来临(思维导图收藏版)

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白银的魅力:板块重估时代来临(思维导图收藏版)

这是扑克推送的第158张思维导图:白银的魅力——板块重估时代来临。

本文来自齐丁有色团队,作者:安信有色齐丁团队。如需转载,请联系原作者。更多精彩内容,请下载扑克财经App(iOS及安卓版本均可下载)。


核心观点

金银比价的三大规律:

一是金银比价近似于白银工业属性的倒数。如果我们将黄金大体看作金融属性的代表,白银大体看作金融属性和工业属性的叠加,那么金价/银价=金融属性/(金融属性×工业属性)=1/工业属性。历史数据表明,金银比价与CRB金属指数和全球GDP增长率之间呈反向关系,即实体经济的低谷往往对应着金银比价的高点。二是白银供需的走弱驱动金银比价中枢逐步上移。近年来金银比价中枢不断上移,原因可能与工业属性走弱密切相关,一个重要的证据是全球白银交易所库存创下十年新高,从2011年至今累计增长近300%。三是金银比价从高点向下的均值修复往往驱动银价释放出更大弹性。经验数据表明,白银与黄金价格具有高度的同向一致性(相关系数0.94)。我们认为,白银金融属性决定价格中枢,工业属性决定价格弹性。在金价看涨的背景下,金银比价从高点向下的均值修复本质上是工业属性的强化,一是白银工业属性强化后,价格涨幅往往强于黄金;二是白银价格中枢较大程度取决于黄金,工业属性无法单独大幅撬动白银价格上涨。

白银股的四大特点:

一是白银股与银价显著正相关。我们的研究表明,2011年以来银价与持续以白银为主业的盛达矿业和金贵银业股价的相关系数分别达到0.71和0.80。从2016年2-8月白银上涨过程看,白银价格上涨26%,白银标的平均相对和绝对收益分别为60%和95%。二是白银股业绩弹性相对黄金股较弱。白银多产自铅锌银多金属矿山,白银收入占比低、综合毛利率高、铅锌收入基数大,使白银公司业绩弹性相对较弱。三是白银股稳态估值相对于黄金股总体处于较低水平。A股白银公司整体PE和PB分别维持在15-90倍和1.5-8倍,而黄金股PE和PB正常维持在30倍和2.5倍以上,这种情况在海外白银股和黄金股的估值中体现得更加明显,黄金公司PE和PB分别在在15倍和3倍以上,白银公司分别处于15倍和3倍以下。四是当前白银股的启动估值较低,重估潜力大。本轮白银价格上涨时白银公司的启动估值均处于低位,兴业矿业和盛达矿业分别为11.21倍和13.09倍,未来具有较大的重估潜力。

五大维度对比白银上市公司基本面和重估潜力:

我们从产储成长性,生产成本及变化,公司治理及资本运作,股权股性情况,业绩弹性及估值对比等五大维度对4家A股白银公司进行了全面的比较研究。兴业矿业和盛达矿业从产储成长性和生产成本以及未来公司成长性来说均具有较强的优势,且目前估值低,修复潜力大。银泰资源转型黄金公司,黄金与白银业务持续增量,业绩弹性大。金贵银业白银冶炼业务占比大,资源端的拓展值得期待,并且由于冶炼白银产量有望达到2000吨,在银价上行期间的存货升值有望带来显著的业绩增厚。

建议重视白银板块带来的系统性配置机遇:

目前推荐顺序依次为银泰资源(黄金业务主导)、盛达矿业和金贵银业。我们坚定看好贵金属2019年甚至更长时期的系统性重大配置价值,在金银价格上涨中,金银比价的修复,即白银工业属性的强化有望带来白银板块的重大系统性配置机会。我们的测算表明,以人民币银价4元/克为基准,当白银价格涨幅达到40%,除银泰资源,矿山白银股的PE均收敛到10倍左右,具有较强的重估潜能。

风险提示:

1)美国经济好于预期,联储加息进程超预期;2)全球白银工业需求不及预期;3)白银公司白银产能投放进度和实际产量不及预期。

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金银比价的三大规律

白银具有金融和工业双重属性,金银比价与其工业属性的强弱负相关

金银比价与白银的工业属性强弱大体呈现负相关关系,主要反映全球实体经济的波动。如果我们将金价看做金融属性,银价看做金融属性和工业属性的叠加,可以近似形成一个等式:

金价/银价=金融属性/(金融属性×工业属性)=1/工业属性

那么,金银比价本质上体现了白银工业属性的强弱,而白银工业属性的强弱取决于当时全球经济的强弱以及白银自身的供需情况。我们将金银比价与CRB金属指数以及全球GDP、美国GDP增长率来比较,主要有两点结论:

第一,金银比价与CRB金属指数及全球GDP增长率呈反向关系,60年代至今相关系数分别为0.30和-0.42;自2003年之后反向关系得到强化,相关系数分别达到-0.29和-0.24。

第二,从价格走势上看,可以观察到较为清晰的拐点对应关系,即每当CRB金属指数见底上行,金银比价即见顶下行,反之反是;同样,每当全球及美国GDP增速见底上行,金银比价即见顶下行,反之反是。

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白银供需的走弱驱动金银比价中枢逐步上移

金银比价中枢不断上移,可能与白银的工业属性系统性走弱密切相关。金银比价中枢自1969年到1990年大体在40.24的水平,从1990年至今抬升至67.01,我们认为,这主要是白银的工业供需系统性走弱所致。

一个重要的证据是从上世纪90年代以来,白银交易所库存在不断累积,它与金银比价具有较强的正相关性。一是90年代初期和2016年至今,白银的库存均处于相对高位,金银比价也相应处于高位,工业供需的弱势体现得较为明显。

二是1992-1998年,黄金价格下行,而白银库存的大幅下降使白银价格坚挺,金银比价下行;而从2011-2018年,黄金价格持续下跌,而白银持续累库创出历史新高,银价下跌幅度超过黄金,从而导致金银比价不断上行,逼近历史高位。

白银的魅力:板块重估时代来临(思维导图收藏版)

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金银比价的修复驱动银价释放出更大弹性

金融属性决定白银的价格中枢,工业属性决定白银的价格弹性。金融属性角度,白银具有类似黄金的货币属性,上世纪60年代至今,白银和黄金如影随形,价格相关系数达到0.935。工业属性角度,2017年白银的工业需求占比在59%,并且近二十年白银的工业应用占比持续维持在60%左右。

金银比价的修复本质上是白银工业属性的强化。回溯上世纪60年代至今的四段白银大牛市,我们发现两个特点:第一,白银价格涨幅每一次都高于黄金的涨幅,很大程度上都叠加着白银工业属性的强化。


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